?1、圣農(nóng)發(fā)展：全產(chǎn)業(yè)鏈布局的白羽雞龍頭
??1.1、專注養(yǎng)雞40年打造白羽雞全產(chǎn)業(yè)鏈
??圣農(nóng)發(fā)展是我國(guó)最大的肉雞養(yǎng)殖一體化企業(yè)。公司已完成集飼料加工、種源培育、祖代與父母代種雞養(yǎng)殖、種蛋孵化、肉雞飼養(yǎng)、肉雞屠宰加工、熟食加工等環(huán)節(jié)于一體的肉雞產(chǎn)業(yè)鏈布局，是目前全球白羽肉雞行業(yè)最完整的產(chǎn)業(yè)集群。
??公司始建于1983年，創(chuàng)始人傅光明赴光澤縣開辦個(gè)體養(yǎng)雞場(chǎng)，后于1992年成立福建省光澤雞業(yè)有限公司，為圣農(nóng)發(fā)展前身。2009年，圣農(nóng)發(fā)展在深圳交易所A股成功上市。2017年，圣農(nóng)發(fā)展收購圣農(nóng)食品，進(jìn)軍下游食品板塊，形成從飼料生產(chǎn)、祖代種雞養(yǎng)殖到食品加工的產(chǎn)業(yè)一體化經(jīng)營(yíng)格局。2021年，公司自主研發(fā)的白羽肉雞配套系“圣澤901”經(jīng)過審定，取得對(duì)外銷售資格，成為集自主育種、孵化、飼料加工、種肉雞養(yǎng)殖、肉雞加工、食品深加工、余料轉(zhuǎn)化、產(chǎn)品銷售、冷鏈物流于一體中國(guó)白羽肉雞行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈最完整的企業(yè)。
??1.2、股權(quán)集中治理體系完善
??公司股權(quán)集中，股東結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。自成立以來，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，創(chuàng)始人家族集中控股。圣農(nóng)發(fā)展的公司實(shí)際控制人為傅光明、其配偶傅長(zhǎng)玉和女兒傅芬芳，三人合計(jì)持有公司約48%的股份。環(huán)勝信息技術(shù)（上海）有限公司持有公司5%的股權(quán)，環(huán)勝信息為百勝中國(guó)的全資子公司。接班人承前啟后，譜寫公司發(fā)展新篇章。2018年，傅光明之女傅芬芳出任公司總經(jīng)理，轉(zhuǎn)變延伸產(chǎn)業(yè)鏈突破發(fā)展瓶頸的思路，瞄準(zhǔn)B端客戶，打入國(guó)際市場(chǎng)，提高了圣農(nóng)發(fā)展在其他大客戶供應(yīng)體系中的占比。2021年，圣農(nóng)提出“十四五規(guī)劃”擴(kuò)增養(yǎng)殖產(chǎn)能及深加工產(chǎn)能，繼續(xù)加強(qiáng)育種工作的同時(shí)確保產(chǎn)能產(chǎn)量的穩(wěn)定增長(zhǎng)。
??1.3、主營(yíng)穩(wěn)健增長(zhǎng)成本費(fèi)用控制良好
??自上市以來，公司營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，2006-2021年?duì)I收CAGR達(dá)24%。除2020年由于疫情原因同比下滑之外，其余年份均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，2021年，公司營(yíng)收增速回正，全年?duì)I收144.8億元。公司利潤(rùn)受雞肉價(jià)格周期波動(dòng)影響，波動(dòng)較大，但整體增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，2006-2021年歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR為15%。2021年，肉雞養(yǎng)殖行業(yè)處于周期低谷，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.48億元。2022年上半年延續(xù)低迷，Q3業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)，單季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.9億元。
??按產(chǎn)品拆分公司業(yè)績(jī)，食品加工（肉制品）營(yíng)收占公司總營(yíng)收比重逐年提升。公司家禽飼養(yǎng)行業(yè)營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，從2006年至2021年，營(yíng)收從5.8億元增長(zhǎng)至144.8億元。CAGR約24%；食品加工行業(yè)務(wù)收入從2018年開始獨(dú)立披露，業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，2017-2021年，食品加工營(yíng)收從21.7億元增長(zhǎng)至46.5億元，CAGR達(dá)21%。由于白羽肉雞市場(chǎng)價(jià)格具有較強(qiáng)的周期性，公司毛利率呈現(xiàn)周期性波動(dòng)的特點(diǎn)。按產(chǎn)品拆分，家禽飼養(yǎng)業(yè)毛利率偏低且波動(dòng)較大；食品加工業(yè)毛利率更高，且波動(dòng)相對(duì)較小，利潤(rùn)更加穩(wěn)定。
??公司費(fèi)用控制水平優(yōu)秀。公司推行精細(xì)化管理，2022年各項(xiàng)費(fèi)用率逐季度出現(xiàn)邊際改善。公司銷售費(fèi)用率與財(cái)務(wù)費(fèi)用率均處于行業(yè)中位水平，管理費(fèi)用率處于行業(yè)低位，體現(xiàn)了公司優(yōu)秀的管理能力。
??2、養(yǎng)殖食品齊發(fā)力，增長(zhǎng)曲線優(yōu)化
??公司一體化布局平滑周期波動(dòng)，全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力。圣農(nóng)發(fā)展已完成從肉雞種源到終端消費(fèi)全環(huán)節(jié)的布局，集飼料加工、種源培育、祖代與父母代種雞養(yǎng)殖、種蛋孵化、肉雞飼養(yǎng)、肉雞屠宰加工、熟食加工等環(huán)節(jié)于一體。全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋可有效減少單一環(huán)節(jié)市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)整體盈利的影響，有利于實(shí)現(xiàn)公司按計(jì)劃對(duì)各個(gè)環(huán)節(jié)成本的把控，增強(qiáng)公司抵抗周期性風(fēng)險(xiǎn)的能力，公司盈利能力與同行業(yè)其他公司相比更加穩(wěn)定。
??2.1、養(yǎng)殖端產(chǎn)銷穩(wěn)健持續(xù)積累優(yōu)勢(shì)
??2.1.1、養(yǎng)殖屠宰產(chǎn)能穩(wěn)步提升
??白羽雞全產(chǎn)業(yè)鏈自養(yǎng)龍頭，產(chǎn)能建設(shè)步履不停。據(jù)公司公告，公司白羽雞養(yǎng)殖產(chǎn)能已接近6億羽，位列亞洲第一，世界第七。公司在國(guó)內(nèi)白羽雞屠宰市場(chǎng)市占率達(dá)8.12%，位列第二。據(jù)公司“十四五”規(guī)劃，公司將持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)建，包括新建多個(gè)祖代及父母代種雞場(chǎng)、肉雞場(chǎng)、配套的飼料廠以及食品深加工廠，同時(shí)對(duì)現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)施進(jìn)行修繕技改。未來公司上游肉雞養(yǎng)殖產(chǎn)能將提升至10億羽。公司產(chǎn)能規(guī)模處于行業(yè)領(lǐng)先地位，規(guī)模化生產(chǎn)有助于公司降低采購和生產(chǎn)成本，并且能夠隨時(shí)滿足大客戶臨時(shí)性增產(chǎn)需求，在開發(fā)和服務(wù)優(yōu)質(zhì)大客戶時(shí)具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。
??2.1.2、“圣澤901”打造國(guó)產(chǎn)白羽雞之“芯”
??我國(guó)祖代白羽肉雞仍依賴進(jìn)口。畜禽良種是各國(guó)畜牧業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。白羽肉雞良種是肉雞產(chǎn)業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，白羽肉雞育種工作是一項(xiàng)長(zhǎng)期的、龐大而復(fù)雜的育種工程，要兼顧生長(zhǎng)速度、飼料利用效率、產(chǎn)肉率和抗病性、種群的一致性、遺傳的穩(wěn)定性等方面因素。純系白羽原種雞、曾祖代白羽肉種雞的育種是育種工作的核心環(huán)節(jié)，目前仍主要被國(guó)外育種公司所壟斷，祖代白羽肉種雞主要仍依賴進(jìn)口。我國(guó)白羽雞種源主要來自于美國(guó)、新西蘭、加拿大等國(guó)家進(jìn)口。2014年美國(guó)暴發(fā)禽流感以前，我國(guó)白羽肉雞祖代種雞進(jìn)口量絕大多數(shù)上來自美國(guó)。此后，隨著世界各地禽流感疫情的發(fā)展和我國(guó)海關(guān)進(jìn)口政策的調(diào)整，我國(guó)先后從英國(guó)、法國(guó)、西班牙、波蘭、新西蘭等國(guó)引進(jìn)了白羽肉雞祖代種雞。
??圣農(nóng)自主種源體系保障上游供應(yīng)。公司花費(fèi)多年時(shí)間，培育出“圣澤901”白羽肉雞配套系，自2019年初開始，圣農(nóng)停止向國(guó)外購買祖代種雞，完成祖代種雞100%自給自足，完成了全產(chǎn)業(yè)鏈的閉環(huán)。“圣澤901”是國(guó)內(nèi)第一批具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的白羽雞品種。“圣澤901”經(jīng)國(guó)家畜禽遺傳資源委員會(huì)審定、鑒定通過，并于2021年末獲得農(nóng)業(yè)農(nóng)村部批準(zhǔn)，取得對(duì)外銷售資格，是我國(guó)第一批具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的白羽雞品種，打破國(guó)際壟斷，具有突破性意義。
??“圣澤901”各項(xiàng)指標(biāo)優(yōu)秀，市場(chǎng)認(rèn)可度高?！笆?01”產(chǎn)出的父母代種雞及商品代肉雞在產(chǎn)蛋率、料蛋比、出欄日齡等眾多指標(biāo)均體現(xiàn)了明顯且穩(wěn)定的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)“圣澤901”抗病能力強(qiáng)，市場(chǎng)的認(rèn)可度較高。白羽肉雞育種重點(diǎn)關(guān)注5項(xiàng)關(guān)鍵指標(biāo)，包括出欄體重（42日齡）、飼料轉(zhuǎn)化率、存活率、胸肌率和腿肌率等。業(yè)內(nèi)通常用歐洲效益指數(shù)（歐指，EPI）來作為衡量肉雞綜合養(yǎng)殖效率的標(biāo)桿，涵蓋了對(duì)肉雞出欄體重、成活率、料重比等單一生產(chǎn)指標(biāo)的綜合評(píng)價(jià)。據(jù)國(guó)內(nèi)客戶反映，圣澤901配套品種歐指達(dá)到400以上。
??公司將加快新品種的推廣，布局上游白羽肉雞種雞市場(chǎng)。自2019年成功研發(fā)出“圣澤901”后，圣農(nóng)著手建設(shè)父母代種雞商業(yè)化擴(kuò)繁體系。截至2021年底，圣農(nóng)累積推廣“圣澤901”父母代種雞1000萬套，商品代肉雞10億羽，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)10％。截至2022年末，公司具備1750萬套父母代種雞的年供種能力。我國(guó)白羽肉雞國(guó)產(chǎn)化的替代可期?！度珖?guó)肉雞遺傳改良計(jì)劃（2021—2035年）》提出，到2035年，自主培育白羽肉雞品種市場(chǎng)占有率達(dá)到60％以上，打造具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的種業(yè)企業(yè)和品種品牌。按照圣農(nóng)計(jì)劃，“十四五”期間，公司父母代種雞將完全滿足國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求，規(guī)劃至2025年能夠達(dá)到40%的市占率。
??“圣澤901”祖代市占率快速提升。自有種源“圣澤901”銷售首年，公司祖代雞補(bǔ)充及更新量已超過全國(guó)總量的20%，為2023年父母代種雞銷售增量奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，2022年白羽祖代引種數(shù)量中，科寶占比40.2%，依然位居第一；圣澤901品種占比達(dá)到25.3%，位居第二，較2021年提升15pct；由于美國(guó)引種困難，AA+、羅斯308、利豐的引種占比均較2021年有所下降。
??2.1.3、養(yǎng)殖效率持續(xù)優(yōu)化
??借助“圣澤901”品質(zhì)的優(yōu)勢(shì)，公司養(yǎng)殖水平較再創(chuàng)新高，各環(huán)節(jié)生產(chǎn)指標(biāo)提升明顯，據(jù)董事長(zhǎng)傅光明介紹：在種雞養(yǎng)殖環(huán)節(jié)，公司種雞生產(chǎn)性能進(jìn)一步提升，雛雞成本遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。2021年每套種雞產(chǎn)合格種蛋168枚，料蛋比進(jìn)一步優(yōu)化，較2020年節(jié)料4099萬元，雛雞成本低于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)成本。在肉雞養(yǎng)殖環(huán)節(jié)，肉雞飼養(yǎng)效率進(jìn)一步提升，出欄成活率及料肉比均改善。2021年，公司單羽養(yǎng)殖成本同比下降0.09元，歐洲效益指數(shù)同比提升23.2，同比提升超過5%，2022年公司綜合養(yǎng)殖效率持續(xù)攀升，全年歐指同比提升近2%。
??在肉雞加工環(huán)節(jié)，通過工序工藝的梳理以及工藝設(shè)備的優(yōu)化，雞肉產(chǎn)出增加。每噸產(chǎn)品生產(chǎn)成本同比下降6.42元，出成率同比提升0.39%，訂單達(dá)成率提升1.38%。在采購及飼料生產(chǎn)環(huán)節(jié)不斷進(jìn)行飼料配方的優(yōu)化，使用替代原料，從一定程度上降低了原料漲價(jià)的影響等。并逐步推進(jìn)信息化、數(shù)字化建設(shè)，通過大數(shù)據(jù)管理系統(tǒng)協(xié)助公司對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中的指標(biāo)進(jìn)行有效追蹤及分析，為實(shí)施精細(xì)化管理提供有效幫助。
??2.2、食品端高速增長(zhǎng)帶動(dòng)公司利潤(rùn)高增
??公司食品加工板塊銷量持續(xù)高速增長(zhǎng)。2021年銷量已達(dá)到22.5萬噸，近5年復(fù)合增速達(dá)到25%。公司食品加工規(guī)?；瘮U(kuò)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，發(fā)展食品深加工第二發(fā)展曲線。公司將主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品由單一的凍雞肉初加工制品，進(jìn)一步延伸產(chǎn)業(yè)鏈至深加工雞肉制品，并向豬肉及牛肉深加工領(lǐng)域拓展。目前公司已建及在建食品深加工產(chǎn)能合計(jì)超過43.32萬噸，位列全國(guó)第一。根據(jù)公司“十四五”規(guī)劃，未來下游食品深加工產(chǎn)能將超50萬噸，銷售額超過130億。規(guī)?；a(chǎn)有助于公司降低采購和生產(chǎn)成本，公司領(lǐng)先的產(chǎn)能規(guī)模，能夠隨時(shí)滿足大客戶臨時(shí)性增產(chǎn)需求，在開發(fā)和服務(wù)優(yōu)質(zhì)大客戶時(shí)具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。
??2.2.1、產(chǎn)品矩陣豐富大單品策略不斷出新
??公司產(chǎn)品矩陣主要包括上游肉禽養(yǎng)殖冰鮮產(chǎn)品和下游深加工食品。上游以為凍、鮮分割生雞肉為主，包括雞腿、雞翅、雞爪等鮮品。由于公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，生物安全具有高度保障，產(chǎn)品質(zhì)量受到客戶信賴，公司產(chǎn)品價(jià)格比市場(chǎng)同類產(chǎn)品具有一定的溢價(jià)。
??下游食品深加工板塊的主要產(chǎn)品包括雞、牛、羊、豬等深加工肉制品，主要面向B端大客戶以及C端消費(fèi)者。下游深加工以雞肉為主原料，拓展牛羊肉制品，先后開發(fā)灌腸類、水煮類、碳烤類、腌制調(diào)理類、油炸類、蒸烤類、醬鹵類、組合類8大系列千余種產(chǎn)品。面向B端快餐公司生鮮超市等大客戶的產(chǎn)品以半成品熟食為主，面向C端消費(fèi)者的產(chǎn)品以即食、即熱的空氣炸鍋系列、香煎系列、微波叮叮系列、油炸系列、安佰牧場(chǎng)產(chǎn)品、四度-全系列六大系列為主。
??圣農(nóng)洞察到下游消費(fèi)者習(xí)慣變化，順應(yīng)市場(chǎng)推出新品，打造月銷千萬大爆品。我國(guó)空氣炸鍋市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，滲透率快速提升。據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021年全球空氣炸鍋市場(chǎng)規(guī)模為23.3億美元，2016至2021年CAGR達(dá)18.9%。我國(guó)空氣炸鍋成交金額自2016年的2.56億元，至2021年增長(zhǎng)至20.61億元，CAGR高達(dá)52%。隨著空氣炸鍋的普及率提高，公司推出空氣炸鍋系列產(chǎn)品。公司空氣炸鍋系列產(chǎn)品包括脆皮炸雞、嘟嘟翅、脆皮炸翅、雞肉洋蔥圈、雞米花、烤雞、脆骨香腸串、臺(tái)式鹽酥雞等。其中，“脆皮炸雞”和“嘟嘟翅”兩款產(chǎn)品均已成為月銷售破千萬的零售大單品。未來公司還會(huì)繼續(xù)延續(xù)聚焦大單品策略，打造千萬級(jí)單品，如烤雞、手槍腿等。
??我國(guó)健身人群數(shù)量增長(zhǎng)迅速，圣農(nóng)順勢(shì)推出輕卡低脂低碳水的雞胸肉產(chǎn)品。據(jù)《2021中國(guó)健身行業(yè)數(shù)據(jù)報(bào)告》，截至2021年12月，全國(guó)健身會(huì)員達(dá)到7513萬人，健身人口滲透率從2017年的3.46%增長(zhǎng)至2021年的5.37%。相比美國(guó)的15.2%有著約3倍的差距，還有很大的增長(zhǎng)空間。健身人群主要以增肌肉和減脂為主，隨著健康飲食觀念的深入，雞肉產(chǎn)品憑借其高蛋白質(zhì)、低脂肪、低膽固醇和低熱量的特性，深受健身人群鐘愛，健身人群的增長(zhǎng)以及健康意識(shí)水平的提高將成為雞肉消費(fèi)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿Α?/span>
??2.2.2、渠道布局兼顧廣度與深度
??公司深加工食品銷售渠道以餐飲和家庭消費(fèi)為主，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了B端和C端全面覆蓋，在鞏固B端優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，公司近年發(fā)力C端渠道建設(shè)。
??B端優(yōu)勢(shì)持續(xù)鞏固，大客戶潛在提升空間大，下沉渠道體系布局即將打通。B端大客戶是圣農(nóng)發(fā)展傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域。經(jīng)過30余年長(zhǎng)期積累，公司與多家國(guó)內(nèi)外知名客戶建立了長(zhǎng)期的戰(zhàn)略合作關(guān)系，為食品加工業(yè)務(wù)帶來穩(wěn)定的毛利潤(rùn)基礎(chǔ)，現(xiàn)擁有百勝、麥當(dāng)勞、德克士、宜家等國(guó)內(nèi)外餐飲巨頭的客戶群體。公司與客戶合作進(jìn)行新品研發(fā)，加深合作關(guān)系，共同實(shí)現(xiàn)大單品突破。根據(jù)《2021年中國(guó)連鎖餐飲行業(yè)報(bào)告》，2018-2020年我國(guó)餐飲連鎖化率從12.8%增長(zhǎng)至15.0%，行業(yè)連鎖化率在逐年提升。然而，目前我國(guó)餐飲連鎖率化仍遠(yuǎn)低于美國(guó)的54%和日本的49%，未來有較大幅度的提升空間。下一步公司將深挖非全國(guó)性連鎖、地方性超市，如新華、物美等。通過搭建經(jīng)銷商體系，下沉到縣級(jí)小超市。
??C端高速發(fā)展結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。2019年至2021年，圣農(nóng)C端渠道結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，線下渠道銷售額以超過25%的年復(fù)合增速穩(wěn)步擴(kuò)張，線上平臺(tái)和新零售平臺(tái)分別以超過250%和超過300%的年復(fù)合增速大幅增長(zhǎng)。2021年圣農(nóng)發(fā)展C端業(yè)務(wù)收入占深加工板塊收入的比重已經(jīng)超過15%。2022年，公司C端爆品策略效果顯著，上半年C端整體銷售額同比去年提升超過60%，雙十一活動(dòng)期間，C端線上及爆品收入均實(shí)現(xiàn)同比翻番。
??3、白羽雞行業(yè)拐點(diǎn)將至
??復(fù)盤近十年來白羽雞市場(chǎng)可見，雞肉價(jià)格具有一定的周期性，但每一輪雞周期持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)度不一，驅(qū)動(dòng)因素比較復(fù)雜。2013-2015年：受行業(yè)集約化、禽流感疫情消退利好，雞價(jià)在2013-2014年中迎來一年多的上漲。然而由于2013年引種量大幅增加，導(dǎo)致14年中旬之后商品雞供給過剩，價(jià)格下跌。2016-2017年：2014-2016年引種量下降，帶來2015年末至2016年初的雞價(jià)短期上漲；然而2016年，H7N9禽流感再次爆發(fā)，消費(fèi)端需求疲弱，肉雞市場(chǎng)量?jī)r(jià)齊跌。此外，由于美國(guó)、法國(guó)和波蘭等國(guó)相繼暴發(fā)高致病性禽流感，我國(guó)對(duì)上述國(guó)家的禽類進(jìn)口采取封關(guān)措施，白羽肉雞引種嚴(yán)重受阻。
??2018-2020年：2018—2019年國(guó)內(nèi)肉雞產(chǎn)業(yè)擺脫H7N9疫情沖擊，并因非洲豬瘟疫情導(dǎo)致生豬產(chǎn)量下降而獲得更多發(fā)展空間，此外，前期引種受阻導(dǎo)致供給短缺，雞價(jià)上漲，肉雞產(chǎn)業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)高水平盈利。2021-2022年：2019—2021年連續(xù)3年白羽肉雞祖代更新數(shù)量居高位，伴隨著高位產(chǎn)能的持續(xù)釋放，2020—2021年白羽肉雞出欄量大幅增長(zhǎng)，產(chǎn)能過剩問題再次凸顯并愈加突出。供大于求引致市場(chǎng)價(jià)格低迷，全產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)受損。
??3.1、供給端：引種斷代雞苗價(jià)格上漲
??白羽雞養(yǎng)殖產(chǎn)能的變化，是白羽雞市場(chǎng)價(jià)格周期的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)因素。從產(chǎn)業(yè)鏈完整周期來看，白羽雞從祖代雞苗引種到商品代毛雞出欄需要15個(gè)月的時(shí)間，因此白羽肉雞價(jià)格呈現(xiàn)2-3年的長(zhǎng)周期性變化特點(diǎn)。但產(chǎn)能從父母代種雞開始具有一定靈活調(diào)整的空間。商品代養(yǎng)殖周期較短（6周左右），可通過提前淘汰或換羽父母代種雞來調(diào)節(jié)短期內(nèi)商品代市場(chǎng)的產(chǎn)能，因此白羽雞肉價(jià)格會(huì)出現(xiàn)1年左右短周期的變化。
??3.1.1、引種受阻祖代雞存欄下行在即
??從供給周期來看，祖代種雞引種到商品代肉雞出欄最短需要耗時(shí)約60周。一個(gè)完整的白羽肉雞產(chǎn)業(yè)體系包括：純系白羽原種雞-曾祖代白羽肉種雞-祖代白羽肉種雞-父母代白羽肉種雞-商品代白羽肉雞。祖代種雞通常在1日齡引種，經(jīng)過6周的育雛期（第1-6周）和18周的育成期（第7-24周），方可開始產(chǎn)蛋，產(chǎn)蛋后需要3周左右時(shí)間孵化出父母代種雞。父母代種雞同樣需要經(jīng)過24周的育雛和育成，進(jìn)入產(chǎn)蛋環(huán)節(jié)，3周后孵化得到商品代雞苗。商品代雞苗經(jīng)過6周的育肥后即可出欄進(jìn)入屠宰、加工環(huán)節(jié)，流向雞肉消費(fèi)市場(chǎng)。
??引種量對(duì)產(chǎn)量的影響巨大。據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，近年來我國(guó)年引進(jìn)白羽雞祖代種雞60～125萬套。從數(shù)量上看，我國(guó)每年祖代肉種雞的引種量絕對(duì)值不大，但由于種雞具有強(qiáng)大的繁殖擴(kuò)大作用，祖代雞的供給變化對(duì)雞肉產(chǎn)量的影響是巨大的。按照肉雞生產(chǎn)的一般標(biāo)準(zhǔn)，每套祖代肉種雞可生產(chǎn)約50套父母代肉種雞，每套父母代肉種雞可生產(chǎn)約130只商品肉雞，每只商品肉雞可長(zhǎng)成約2.8千克的成品肉雞，成品肉雞的屠宰率約為85%，據(jù)此計(jì)算，一套祖代肉種雞最終可以提供約15.5噸的雞肉產(chǎn)品。據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，我國(guó)2021年雞肉消費(fèi)量約為1503萬噸，按此標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算靜態(tài)計(jì)算每年約需要97萬套祖代種雞。
??2022年，在歐美禽流感爆發(fā)的背景下，中國(guó)白羽祖代引種受阻。我國(guó)《進(jìn)出境動(dòng)植物檢疫法》規(guī)定，禁止動(dòng)植物疫情流行的國(guó)家和地區(qū)的有關(guān)動(dòng)植物、動(dòng)植物產(chǎn)品和其他檢疫物進(jìn)境。若我國(guó)因美國(guó)高致病性禽流感而禁止進(jìn)口美國(guó)禽類產(chǎn)品，將導(dǎo)致2022年國(guó)內(nèi)祖代白羽肉雞供應(yīng)減少。海關(guān)總署公開數(shù)據(jù)顯示，截至2022年底，我國(guó)今年的種用雞進(jìn)口量累計(jì)為65.6萬只，同比-60%，僅為過去5年平均水平的45%。我國(guó)祖代雞海外引種從2022年5月份開始受阻，出現(xiàn)斷崖式下跌，直至當(dāng)前仍暫未出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，2022年，祖代雞累計(jì)引種量（覆蓋國(guó)內(nèi)15家祖代種雞場(chǎng)的祖代雞苗的引種及自繁數(shù)據(jù)）僅為81.3萬套，較2021年同比-30%。假設(shè)均衡引種量為100萬套，則當(dāng)前祖代產(chǎn)能缺口達(dá)19%。
??從祖代雞存欄來看，總體存欄仍處于高位，預(yù)計(jì)2023H1存欄將下降。當(dāng)前，在產(chǎn)種雞存欄處于高位，后備存欄量已顯著下降。在產(chǎn)種雞存欄的變動(dòng)，主要受兩個(gè)方面因素影響，一是后備轉(zhuǎn)正帶來的增量，二是在產(chǎn)淘汰帶來的減量。理論上可以直接去看前置24周（約6個(gè)月）的祖代引種量，與前置65周的引種量之差。當(dāng)前的存欄高位主要由2022年上半年的大量引種造成。從目前已公布的數(shù)據(jù)來看，2022年5月-2022年11月引種量已經(jīng)大幅下降，我們判斷2022年11月-2023年5月的在產(chǎn)種雞存欄將會(huì)逐步下滑。后備種雞存欄的變動(dòng)，則取決于引種帶來的增量，和后備轉(zhuǎn)正帶來的減量。理論上后備存欄的變動(dòng)即為當(dāng)前引種量，與24周之前的引種量的差值。未來后備種雞存欄變動(dòng)很大程度取決于未來的引種數(shù)量變化，進(jìn)一步地，取決于美國(guó)禽流感影響程度與國(guó)產(chǎn)種雞替代進(jìn)度。
??父母代存欄是觀察白羽雞周期的核心指標(biāo)。父母代種雞在產(chǎn)存欄量是反映商品代肉雞數(shù)量的先行指標(biāo)。商品代白羽雞生長(zhǎng)周期為42天，從父母代種雞在產(chǎn)存欄量傳導(dǎo)到商品代肉雞數(shù)量，大約需要2個(gè)月的時(shí)間。本期父母代種雞在產(chǎn)存欄量=上期在產(chǎn)存欄量+本期后備種雞轉(zhuǎn)在產(chǎn)數(shù)量+本期換羽后新開產(chǎn)的數(shù)量-本期正常死淘-本期適齡淘汰種雞。父母代后備存欄的增加，來源于祖代的生產(chǎn)。通常，祖代雞在引進(jìn)后第25周開始生產(chǎn)，第27周（約第7個(gè)月）開始進(jìn)入產(chǎn)蛋高峰期，第66周（約第15個(gè)月）結(jié)束生產(chǎn)淘汰。當(dāng)祖代存欄數(shù)量減少，則父母代后備存欄的增量將在7個(gè)月后開始減少。父母代后備存欄的減少，來源于后備存欄轉(zhuǎn)在產(chǎn)存欄，通常需要24周的時(shí)間。
??父母代在產(chǎn)存欄的增加，主要來源于后備存欄轉(zhuǎn)在產(chǎn)。父母代種雞的產(chǎn)蛋周期同樣為第25-66周。因此，本期后備轉(zhuǎn)在產(chǎn)的數(shù)量，理論上等于25周之前父母代后備存欄的增量。父母代在產(chǎn)存欄的減少，主要取決于父母代種雞的淘汰。本期在產(chǎn)存欄的減少量，在不考慮換羽和死淘的情況下，理論上等于66周之前父母代后備存欄的增量。商品代毛雞出欄量是價(jià)格的直接決定因素。1日齡后備父母代種雞需經(jīng)歷約34周（約8-9個(gè)月）時(shí)間傳導(dǎo)至商品代毛雞出欄，即后備父母代種雞存欄量能反映8-9個(gè)后商品代毛雞的出欄量水平。當(dāng)前，父母代后備存欄仍處于高位。2022年5月祖代引種量開始下降，意味著父母代后備存欄將于2022年12月-2023年2月開始下降，據(jù)此推算，在產(chǎn)父母代存欄將于2023年6-8月下降，商品代肉雞出欄量將于2023年8-10月開始下行。
??3.1.2、產(chǎn)能的干擾因素
??祖代雞產(chǎn)能下行。自2020年以來，由于進(jìn)口種雞質(zhì)量下降，祖代雞生產(chǎn)能力整體顯著下行，單套祖代雞能夠提供的父母代種雞數(shù)量從2019年的60套，下降至2021年的56套，整體擴(kuò)繁系數(shù)降幅6.5%。
??強(qiáng)制換羽增加產(chǎn)能。產(chǎn)能不足情況下，養(yǎng)殖企業(yè)采取人工強(qiáng)制換羽增加產(chǎn)能。禽類換羽是一種自然生理現(xiàn)象，即羽毛周期性地脫落與更新。通常母雞在經(jīng)過長(zhǎng)期的產(chǎn)蛋，因產(chǎn)蛋量和蛋品質(zhì)量下降而發(fā)生換羽現(xiàn)象。自然換羽時(shí)間較長(zhǎng)，約3-4個(gè)月，通常伴隨食欲減退，體重下降、產(chǎn)蛋停止，繁殖系統(tǒng)的恢復(fù)。雞群個(gè)體間的換羽時(shí)間和速度有很大差別，一般高產(chǎn)雞換羽晚，舊羽毛脫落和新羽毛生長(zhǎng)速度較快；而低產(chǎn)雞換羽早，羽毛脫落和生長(zhǎng)速度較慢。由于換羽時(shí)間和速度的差別，雞群難以再現(xiàn)產(chǎn)蛋高峰期，故自然換羽不符合生產(chǎn)的需要。為了促使雞群同步換羽，縮短換羽時(shí)間，人們挖掘運(yùn)用了強(qiáng)制換羽技術(shù)。強(qiáng)制換羽就是通過人為干預(yù)引起機(jī)體組織和系統(tǒng)發(fā)生特有的形態(tài)和機(jī)能的變化，促使雞群同步羽毛脫落和更換，再次產(chǎn)蛋的過程。
??強(qiáng)制換羽的目的是提高禽產(chǎn)蛋量和蛋品質(zhì)，延長(zhǎng)利用期限，提高生產(chǎn)能力。但由于種雞生產(chǎn)過程跨度長(zhǎng)，受影響的因素多（產(chǎn)蛋率、種蛋合格率、受精率、孵化率、孵化條件等等），導(dǎo)致其換羽效果很難控制。因此，在實(shí)際生產(chǎn)中種雞強(qiáng)制換羽的應(yīng)用并不十分廣泛。由于可預(yù)見未來產(chǎn)能將面臨緊缺，2022年養(yǎng)殖戶集中強(qiáng)制換羽，全年換羽量23.43萬套，較去年同比增加57%，占當(dāng)前祖代雞在產(chǎn)存欄比重約16%。假設(shè)強(qiáng)制換羽能夠提升單套祖代雞20%-30%的生產(chǎn)能力，則估算能夠提升全行業(yè)產(chǎn)能3%-5%。
??3.2、需求端：白羽雞需求逐年增長(zhǎng)
??對(duì)白羽雞價(jià)格影響的外部因素是需求端的驅(qū)動(dòng)，即下游對(duì)雞肉需求的變化。
??3.2.1、雞肉市場(chǎng)空間大白羽雞市占率提升
??白羽肉雞生產(chǎn)周期短、飼料轉(zhuǎn)化率高，經(jīng)濟(jì)效益顯著。白羽肉雞相對(duì)于黃羽肉雞、豬、牛的料肉比更低，生產(chǎn)效率更高、更為節(jié)糧，適合規(guī)?；B(yǎng)殖。我國(guó)禽類消費(fèi)量呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。2020年，中央一號(hào)文件提出優(yōu)化肉類消費(fèi)結(jié)構(gòu)，因雞肉產(chǎn)品具有高蛋白質(zhì)、低脂肪、低膽固醇和低熱量等優(yōu)勢(shì)。預(yù)計(jì)未來雞肉在我國(guó)肉類消費(fèi)的占比仍將不斷提升。
??白羽肉雞占我國(guó)雞肉總產(chǎn)量近六成。肉雞產(chǎn)業(yè)是中國(guó)畜牧行業(yè)中產(chǎn)業(yè)化最迅速、市場(chǎng)化程度最高的行業(yè)之一。中國(guó)肉雞品種主要包括白羽肉雞和黃羽肉雞兩大類，白羽肉雞由于體型大、生長(zhǎng)發(fā)育快、飼料轉(zhuǎn)化率高、適應(yīng)性強(qiáng)、肉用性能優(yōu)良，已成為中國(guó)規(guī)模化肉雞生產(chǎn)的主要雞種。2021年，中國(guó)雞肉產(chǎn)量約為1743萬噸，其中白羽肉雞產(chǎn)量約1020萬噸，占比約60%，黃羽肉雞產(chǎn)量約499萬噸，817肉雞產(chǎn)量約224萬噸。
??3.2.2、雞豬共振行情可期
??豬肉價(jià)格變化影響雞肉需求。雞肉和豬肉在一定程度上可以相互替代，當(dāng)生豬供給缺口較大，或豬價(jià)較高時(shí)，人們會(huì)減少豬肉消費(fèi)，轉(zhuǎn)而增加雞肉消費(fèi)。如2019年，非洲豬瘟疫情導(dǎo)致豬肉供給銳減，同年雞肉消費(fèi)量大幅增加。我們預(yù)計(jì)2023年豬價(jià)從底部回升，將帶動(dòng)雞價(jià)積極回暖。
??4、盈利預(yù)測(cè)
??我們從量、價(jià)、成本三個(gè)方面對(duì)公司未來業(yè)績(jī)進(jìn)行預(yù)測(cè)：養(yǎng)殖板塊：公司指引：公司目前養(yǎng)殖產(chǎn)能6億羽，至2025年公司規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)到10億羽，復(fù)合年化增速18.6%。銷量預(yù)估：對(duì)于2022年銷量，我們采取公司月度銷售數(shù)據(jù)中披露的全年深加工銷量增速8.3%作為估算依據(jù)。由于2022年疫情影響之下消費(fèi)端疲弱，我們預(yù)期2023-2024年將迎來消費(fèi)復(fù)蘇，疊加公司產(chǎn)能提升，預(yù)計(jì)2023-2024年養(yǎng)殖板塊銷量增速分別為8%、5%。
??食品加工板塊：公司指引：據(jù)公司月度銷售數(shù)據(jù)公告，2022年深加工銷售收入約66億元，2025年目標(biāo)130億元，則復(fù)合年化增速25%。銷量預(yù)估：對(duì)于2022年銷量，我們采取公司月度銷售數(shù)據(jù)中披露的全年深加工銷量增速4%作為估算依據(jù)。對(duì)于2023-2024年，我們認(rèn)為在產(chǎn)能擴(kuò)張、下游消費(fèi)好轉(zhuǎn)、消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)變等多重有利因素影響下，預(yù)估2023-2024年銷量增速分別為15%、15%。
??我們判斷雞周期將于2023年Q3反轉(zhuǎn)，公司2023-2024年產(chǎn)品價(jià)格有望提升。參考前幾輪雞周期年度雞肉價(jià)格波動(dòng)，我們預(yù)計(jì)養(yǎng)殖板塊2022-2024年價(jià)格增速分別為4%、10%、5%；食品板塊2022-2024價(jià)格增速分別為14%、5%、3%。公司養(yǎng)殖和食品部門成本均以原材料占主要部分。通常在白羽雞飼料配比中，玉米占比約60%，豆粕占比約35%。據(jù)公司招股說明書，公司玉米、豆粕的庫存分別保持15天、7天消耗量，過往年度公司原材料成本增幅與當(dāng)年玉米、豆粕價(jià)格走勢(shì)相近。因此，我們通過對(duì)糧食價(jià)格的走勢(shì)研判來估算公司未來成本變化情況。
??2022年，玉米、豆粕價(jià)格分別同比上行0.4%和26.8%，我們預(yù)計(jì)公司養(yǎng)殖單位成本增速為8%。對(duì)于2023年玉米、豆粕的價(jià)格，我們參考期貨市場(chǎng)價(jià)格作為預(yù)測(cè)基準(zhǔn)。目前從期貨價(jià)格來看，市場(chǎng)一致預(yù)期2023年、2024年玉米、豆粕價(jià)格從高位稍有回落。截至2023年1月19日，DCE玉米23年合約的平均價(jià)格為2838元/噸，與2022年玉米現(xiàn)貨平均價(jià)格（2846元/噸）基本持平。24年合約價(jià)格2772元/噸，較2023E小幅下滑2.3%。DCE豆粕23年合約平均價(jià)格為3930元/噸，而2022年豆粕現(xiàn)貨均價(jià)4607元/噸，即市場(chǎng)預(yù)期2023年豆粕價(jià)格變動(dòng)幅度為-15%，2024年1月合約價(jià)格為3751元/噸，較23年合約均價(jià)-4.55%。綜上，我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司養(yǎng)殖單位成本增速分別為8%、0%、-2%；食品加工單位成本增速分別為7%、-1%、-1%。
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